[债券市场]债券市场或继续胶着

  来源:一张图研报

  资金市场

  2、线上资金情况

  1、央行动态

  国债期货

  受昨日美股大幅下挫的影响,今天股市大跌5.22%,债市大涨,今天债市收益率下行明显,1Y国债活跃券180018收于2.855%,较上个交易日收盘价下行4.5BP,1Y国开活跃券180209收至2.96%,较上个交易日收盘价下行1BP,10Y国债活跃券180019收于3.58%,较上个交易日收盘价下行3.25BP,这是9月以来首次下行至3.60%以下,10年国开活跃券180210收至4.1475%,较上个交易日收盘价下行3.5BP。

  央行已连续九日暂停公开市场操作。今日资金面早盘十分宽松,机构开盘即减点融出,之后出现收紧,加权利率上行,各期限资金最高利率纷纷走高,尾盘再次宽松下来,减点频现。

  央行今日公告称,目前银行体系流动性总量处于较高水平,可吸收政府债券发行缴款等因素的影响,2018年10月11日不开展公开市场操作。

  今日公开市场无到期,央行单日无资金投放与回笼,本周央行已经累计回笼资金1600亿元。

  利率债市场

  今天国债期货继续大幅上涨,其中10年主力合约T1812上涨0.38%,5年主力合约TF1812均上涨0.21%。

  今日短融、超短融成交区间2.69%-6.90%,收益整体下行;中票成交区间在2.72%-6.91%,收益整体下行;同业存单成交区间2.20%-3.88%,收益整体下行。

  信用债市场

  今年的政府工作报告提出,要落实金融等行业改革开放举措,完善债券市场开放政策。对于如何推进债市互联互通,人民银行副行长潘功胜在今年1月份的中国债券市场国际论坛上曾表示,将继续完善债券市场相关安排,进一步对外开放,将研究推动债券ETF等指数型产品发展、债券中央存管机构(CSD)互联互通。

  作为债券市场扩大开放的重要组成部分,信用评级行业对外开放也在稳步推进。今年1月份,美国标普全球公司获准进入中国信用评级市场开展信用评级业务,这不仅利于吸引更多境外投资者和发行人,提升中国债券市场的国际化水平,也会加强国内信用评级行业的市场竞争程度。

  为促进债券市场对外开放,规范境外机构债券发行,2018年9月,人民银行、财政部联合发布了《全国银行间债券市场境外机构债券发行管理暂行办法》,完善了境外机构在银行间债券市场发行债券的制度安排,促进相关制度规则与国际接轨。

  而作为便利境外投资者投资中国债市的“债券通”,自2017年7月上线以来,其渠道作用日渐增强,入市的境外机构在数量等方面呈现增长态势。数据显示,截至2018年12月末,共有503家境外主体通过“债券通”渠道进入银行间债券市场,而2017年年底为247家,2018年6月末为356家。

  从不断完善债券市场制度建设,到稳步有序推动债券市场双向开放,人民银行近年来积极推动我国银行间债券市场的改革和对外开放,并取得了显著成绩。

  今年1月底,彭博公司正式确认将于今年4月起将中国债券纳入彭博巴克莱债券指数。此前,中国人民银行、财政部和国家税务总局完善了数项配套措施,包括实施券款对付结算、实现批量交易在不同投资组合之间的分配以及明确税收政策。

  来源:金融时报

  作为全球第三大体量的债券市场,中国债市近年来在市场开放方面取得重大进展,正在成为全球投资者配置资产的重要市场。数据显示,截至2018年年末,中国债券市场存量规模达86万亿元人民币,其中国际投资者持债规模近1.8万亿元人民币,同比增长46%。

  在债券市场有序开放的同时,债市自身的制度建设也在不断完善,多项改革政策于2018年落地。有评级机构分析师向《金融时报》记者表示,2018年监管层为市场参与者创造了更加友好、便利的投资环境,如积极推动债券市场定向扩容,债券产品不断丰富,债券发行和流通机制进一步完善,债券市场运行效率提升;债市统一监管得到进一步推进,查处违规行为的力度加大;地方政府债务管理体系逐步完善,政府性债务风险管控不断加强。

  今年4月起,中国债券将被纳入国际主要债券指数,国际投资者对人民币资产的配置需求将得到进一步满足。这充分反映了境外投资者对于中国经济的信心,也是中国债券市场对外开放取得新进展的体现,而中国债市也将为全球投资者提供更多机遇。

  第二,相较于海外市场的降息潮,国内货币政策需要兼顾的地方很多,面临的约束也多一些,未来或保持平稳。

  那么目前就是两个问题:(1)fed降息空间有多大?历史上,确实出现过fed在短周期内应对金融市场的波动而出现的降息,但不是趋势性的,幅度也相对比较有限。(2)市场已经反应了多少降息的预期?从国债期货的变化看,隐含了降息50bp的预期。即使fed今年降息兑现,恐怕市场的预期已经反应的很充分了。

  从目前的通货膨胀趋势看,PPI起不来,CPI向上压力大。虽然CPI的反弹并非是因为经济强劲导致的,更多是局部供需导致的,CPI的反弹并不会给货币政策带来收缩的压力,但从另一个角度看,这也很难支持降息。

  此外,还有汇率的问题,金融监管的问题,都是制约降息的因素。这里不再过多分析。因此,不管海外市场如何,国内货币政策需要兼顾的地方很多,目前看起来,跟随海外市场降息的概率并不大。

  来源:屈庆债券论坛

  综合而言,海外市场的因素利多国内债券市场,需要思考的是市场预期是否已经打的很满。国内经济低迷,但5月份并不会比4月份更差,CPI压力较大;货币政策收紧和放松的空间都不大,国内基本面似乎难给债券市场收益率形成更大的下行动力。此外,同业业务的影响还比较深远,还需要进一步评估和观察对债券市场的影响。利多和利空因素交织在一起,形成了目前相对胶着的市场环境。未来市场往哪边走,取决于多空因素的变化。当然,我个人感觉目前利多因素释放的还是较为充分的,如果这个时候债券利率下不去,逆向思维,未来要下去就比较难了。

  上周海外市场延续了此前的趋势,对经济的悲观预期主导了金融市场。同时,上周有多个国家宣布降息,例如印度,澳洲等。fed主席鲍威尔也在上周暗示降息的可能性,这引发了市场对全球降息潮到来的预期。

  从目前国内经济较低迷的情况看,似乎有降息的必要性,因为要解决中小企业融资成本的问题。但降息真的可以解决中小企业融资难和贵的问题?我们认为可能并非如此。贷款基准利率并不是中小企业融资难和贵的关键,还是银行风险偏好下降的问题。中小企业融资贵和难,首先的问题是融资难,融资难的现实情况导致了融资的贵。银行不愿意给中小企业放贷,你把贷款基准利率降低,性价比更低,银行更不愿意放贷给中小企业。现在采取的行政上鼓励,考核上给予优惠等方式,似乎更利于银行对中小企业放贷的积极性的提高。而且客观的说,中小企业融资难和贵是全球的问题,单纯靠降息,解决不了问题。

  上周债券市场利率小幅下行,国债期货强于现货;国债强于金融债;海外债券市场强于国内市场。相比于全球市场的债券波动以及市场对经济的悲观预期,上周的债券市场仍显得较为胶着。上周多个国家降息引发降息潮的预期到来,机构也开始预期中国央行货币政策空间的打开,今天我们就从这个问题谈起。

  从房地产市场看,今年以来各地房地产价格涨过一波,这也是最近各地加大调控的原因。如果降息,房地产价格短期内面临上涨的压力。实际上,这几年,本来货币政策的变化的初衷是为了应对经济的变化,做逆周期的调控,但是房地产市场对货币政策的变化是最敏感的。这也导致房地产市场从某种程度上,成为约束货币政策放松的核心因素。

  实际上,我国货币政策需要兼顾的地方很多,因此降息不降息,要看方方面面的因素。

  第一,海外市场降息潮来临,但更应该关注核心国家的货币政策变化,市场预期已经充分的反应。

  2008年金融危机之后,一些国家的货币政策就有和全球整体趋势不一样的变化情况。例如前几年汇率出现波动后,俄罗斯,巴西,阿根廷都出现过持续的加息。我们认为全球的货币政策整体趋势还是要看美国,欧洲和日本等核心国家的货币政策变化趋势。目前这些主流国家市场利率的快速下行表明市场预期这些国家未来会降息。从态度上看,fed年内降息概率确实增大了,但是欧洲和日本本身利率已经很低,降无可降。

  回到债券市场,除了基本面因素之外,还有个别银行事件引发的市场对同业业务和同业信仰的担心。短期内伴随着央行的流动性的投放,市场对流动性的担心有所缓和。但这个事件还是有深有的影响,很多业务的基础受到了冲击。中小银行流动性的来源也将随之发生根本的变化,负债的变化也必然引发资产的变化。

  对金融市场而言,虽然延续了前期的趋势,但是还是有一些变化的。上周风险资产已经开始反应降息的预期,股市和油价开始反弹,而美国国债利率也处于底部区间,降幅较前一周明显的放缓。毕竟,如果只是50bp的降息,美国国债利率继续下行空间将非常有限。

  2017年两会期间,李克强总理首次提出债券通概念。2017年7月,债券通正式启动,标志着境内债市开放进一步提速。

  截至2018年5月末,境外机构的国内债券持仓总规模达到1.4万亿元,占国内债市总量的2%左右,其主要持仓品种是国债(59%)、政策性金融债(23%)和同业存单(13%)。境外机构对国债最为青睐,近两月已成为全市场增持国债的第一主力,其国债持仓规模已超过8000亿元,占全市场国债总存量的比例从2018年年初的5%上升到近7%,创历史新高。

  随着债券通开通,境外机构进入境内债券市场又添新途径。相较之前的QFII、RQFII和结算代理模式,债券通具有如下特点:

  (六)市场流动性有待提高

  从持仓规模来看,债券通的开启吸引了境外机构对国内债市的广泛关注,债券通交易连续数月净买入,买入量占总交易量的比例持续超过65%,带动了境外机构持有我国债券规模不断增长。

  我国债券市场流动性仍然偏低,一定程度上降低了境外机构进入境内债市的热情。目前,市场上成交最为活跃的政策性金融债和国债主要为市场存量占比较低的新券(on-the-run债券),而老券大多被银行买入至持有到期户后不再进入市场流通,导致新发债券与老券的流动性差别较大。此外,债市流动性不足也影响了市场化价格发现机制的发挥,导致部分非活跃券的定价不够准确。

  境外机构配置和交易的国内信用债较少,主要原因有:

  目前入市的几种渠道中,QFII、RQFII和CIBM都可以进行银行间债券衍生品交易,但债券通目前只能进行现券交易。这使得债券通项下境外机构的交易策略过于单一。根据央行的提示,未来债券通也将可能扩展到债券衍生品等交易品种。鉴于境外机构的需求,建议监管当局尽快放开债券通项下的债券衍生品交易,探索放开债券回购的可行性,研究如何提高境外机构外汇对冲效率。

  1。入市流程更简化。一方面,不同于CIBM,债券通无需签署结算代理协议。另一方面,债券通的备案时间更短,境外机构向央行提交债券通申请后,将于3个工作日内得到回复。因此,境外机构通过债券通进入境内债市的准入时间最短、流程更简化。

  但作为全球第三大债券市场,境外机构对境内债市的参与程度相对有限,随着债券通渠道在基础设施配套支持、询报价流程和结算清算机制等方面的不断完善,预计债券通交易将更加活跃,对境外机构的吸引力将持续提升,从而推动境内债券市场的进一步开放。

  债券通是指境内外投资者通过香港与内地债券市场基础设施连接,买卖两个市场交易流通债券的机制安排。目前先开通了境外投资者经由香港投资于内地银行间债券市场的“北向通”,而境内投资者投资于香港债券市场的“南向通”暂未开通。

  三、面临的困难和挑战

  (四)改善市场流动性,优化投资者结构

  全球三大主要债券指数为摩根大通、花旗和彭博巴克莱指数。全球的被动型投资机构主要是以跟踪指数为主,如果境内债市被纳入主要债券指数,这些基金也将被动调整资产配置,带动近2万亿元资金流入中国债市。

  4。资金流转更方便。在离岸市场上,资金进出以及汇率兑换、风险对冲操作相较于境内市场更为便捷,而债券通业务模式支持参与机构直接在离岸市场完成资金汇兑及风险对冲,对于境外投资者而言更加方便。

  二、债券通发展现状

  (一)基础设施有待优化

  目前,国内债券市场仍然保持着市场分割和多头监管的特色。从交易场所来看,有银行间市场、交易所市场和柜台市场;从信用债发行来看,企业债、公司债和非金融企业融资工具的主管机构不同;从债券托管来看,有三家机构负责银行间和交易所债券托管。

  (三)交易量攀升,持仓规模提高

  >

  很多境外机构希望债券通交易交割流程在以下两方面进一步与国际接轨。一方面,境外机构对于债券通何时实现完全的DVP(券款对付)高度重视。很多境外机构认为,只有采用DVP才能避免交易对手违约、本金无法收回的法律风险。由于部分境外机构所在机构或国家有强制采用DVP的监管要求,使得这些境外机构无法使用债券通渠道。另一方面,在多级托管模式下,资金流转需要1~2个工作日,增加了实施T+0交易的难度,影响了境外机构资金的使用效率。

  (三)税收政策有待明确

  债券通交易环节的设计,避免了境外机构与代理行的沟通时滞,提升了询价效率,使其能够更为直接地参与市场。

  为提高市场流动性,建议监管当局从以下几方面入手:一是完善做市商制度,既完善做市商准入机制和评价准则,又加大随买随卖、债券置换等做市支持力度。二是学习国外成熟经验,降低商业银行以摊余成本计量的账户(原持有到期户)规模,提高以公允价值计量的账户(原持有可售和交易账户)规模。三是推动投资者队伍扩容,向更多元化的投资者开放市场,优化投资者结构,降低市场投资行为趋同性。三是丰富投资品种,通过直接融资产品的创新,增加信用债发行量,加快债券市场的结构调整。

  债券通的开通,推动境内债市开放加速、国际影响力提升,大大促进了境内债市纳入国际主流指数的进程。2018年3月,彭博率先宣布于2019年4月起将人民币计价的中国国债和政金债纳入彭博巴克莱全球综合指数,中国债券将成为继美元、欧元、日元之后的第四大计价货币债券,在指数市值中占比可能超过5%。此外,摩根大通和花旗也宣布正在考虑将中国债券纳入指数,使得境外机构进入境内债市的兴趣增大,纷纷开始积极研究和准备入市流程,以求抢占市场先机。

  目前,境外机构投资中国国债和地方政府债,所获利息和转让价差均免征增值税和所得税。境外机构投资其他债券,获得转让价差不征税,获得利息需征收10%企业所得税和6%增值税。但中国债市开放多年以来,一直缺乏征税纳税的实施细则,导致相关税款的征收没能真正落地。税收政策的不确定性,阻碍了境外机构的进入步伐,增加了境外机构的合规风险。

  在市场分割的背景下,我国债市先后形成四种可以让境外机构进入的渠道,分别是QFII及RQFII、CIBM和债券通。这四种渠道由于存在前、后台包括交易范围和结算方式等诸多规则不同,无形中抬高了境外投资者在参与境内债券市场的交易成本。若境外机构开通多种渠道,可能增加操作风险,又降低了运作效率;若只开通一种渠道,部分境外机构举棋不定,困惑于这些渠道的未来发展方向。

  (三)完善信用体系,规范违约机制

  3。交易环节更快速。在以往的CIBM模式下,境外机构需向结算代理行发送交易指令,由结算代理行交易员代为在CFETS(同业拆借中心交易系统)上进行交易确认。在债券通模式下,境外机构可通过Tradeweb交易平台(路透旗下的固定收益和衍生品交易平台)与CFETS对接,直接向多家做市商发送RFQ(请求报价)交易意向,并在做市商报价中选择最优回复成交。

  长远来看,建议监管当局对境外机构入市渠道进行统筹规划和整合,进一步简化入市流程,提高入市便利性。此外,对于境外机构最为关注的DVP和税收缴纳问题,建议监管当局尽快加强统一协调,推动DVP的全面实现,明确税收缴纳的相关政策,免除境外机构的后顾之忧。

  一、债券通业务特点

  作者:王灵希,中国建设银行金融市场部

  (一)整合入市渠道,明确相关政策

  (五)有序开放债市,防止过度波动

  部分境外机构无法或有效参与回购、衍生品和外汇市场。回购业务方面,目前除了主权类机构和人民币清算行、参加行等三类机构外,境外商业类机构暂不可参与债券回购市场。这使得部分境外机构的资金使用效率受到影响,参与国内债市的兴趣下降。若今后放开境外机构进入回购市场,其还将面临如何适应境内市场的问题。由于历史发展、会计核算等原因,不同与境外大多采用买断式回购,国内回购市场的主流品种是质押式回购。

  (二)放宽交易品种,便利对冲工具

  (四)信用体系有待完善

  (一)境内债市影响力提升,纳入全球指数

  境外投资者入市数量持续增长。截至2018年5月末,已有超过300家境外主体通过债券通渠道进入银行间债市。

  四、发展建议和对策

  监管当局一直致力于改善国内企业信用评级虚高、违约机制不规范的现状。建议监管当局从以下方面继续完善相关信用体系:一是探索“双评级”机制。2017年7月债券通开通之际,央行宣布放开了境外评级机构进入银行间债市开展业务。近期,标准普尔和惠誉评级相继公布了在中国境内独立运营的计划。今后,可探索试行境内外评级机构对企业的“双评级”。二是构建真实可信的信用评级体系,完善企业信息披露制度,强化市场纪律约束,鼓励企业通过市场化的方式处理债务问题。三是加强对信用违约互换等创新型风险缓释工具的推广和运用,丰富投资人的风险对冲手段。

  此外,债券通采用国际通行的多级托管和名义持有人模式,即中债登和上清所总托管、CMU(香港金融管理局设立的债务工具中央结算系统)次级托管的两级托管模式,使得境外机构无需在境内两家托管机构开户,只需透过CMU就能完成结算,从而大幅提高了结算效率。

  二是国内违约处理流程有待完善。由于存在债市发行体信息披露不彻底不透明、违约处理方式不规范、投资人保护机制薄弱等问题,加剧了境外机构对国内信用债的顾虑。

  (二)境外投资者扩容,类型多样化

  随着境外机构深入参与市场,在国际金融危机等市场动荡期间,境外投资者资产调整势必将放大债券市场波动,加剧市场恐慌。因此,渐进、有序的市场开放模式,是我国债券市场开放的必由之路。建议监管当局一如既往地把握债券市场开放节奏和时机,既不冒进、又不过慢,引导市场有序开放,防范市场风险。

  债券衍生品方面,境外机构通过QFII、RQFII和CIBM可以参与银行间IRS、债券远期等衍生交易,但其通过债券通渠道却只能参与现券交易。此外,境外机构暂不可参与国债期货市场。因此,境外机构希望能进一步放开境内IRS、国债期货等衍生品,以便更好地管理和对冲风险。在签署衍生品交易主协议时,由于境内衍生品交易需签署NAFMII主协议,但境外市场通行的是ISDA协议,境外机构还希望明确今后可以采用ISDA协议。

  (二)清算结算效率有待提高

  从交易量来看,债券通的日均成交量已超过30亿元,且月均交易量一直保持环比增长态势。值得关注的是,由于境外机构成为国债的最重要边际力量,尤其偏好1-5年中短期国债,境外机构配置行为对中短期国债的价格影响力逐渐显现。在某一阶段,由于境外机构大幅增仓5年期限国债,使得该期限某只国债收益率甚至与临近的3年期品种收益率形成倒挂。

  一是境内企业信用评级有待完善,境外机构没有合适的评级参考。国内债市信用评级虚高一直是行业痼疾。随着近年来债券市场违约事件频发,国内评级机构的公信力屡受质疑,评级失真成为市场关注焦点。同一家企业,在国内评级为投资级,在国外却可能被评为投机级。由于国内评级普遍高于国外评级,国内企业主动进行国际评级的意愿较低,导致具备国际评级的企业较少。

  外汇方面,虽然境外机构被允许进行在岸和离岸市场外汇衍生品交易。但实践中,由于采用债券通渠道的境外机构只能通过结算行进行外汇交易,而结算行给予的外汇价格可能差强人意,增加了境外机构的外汇对冲成本。

  2017年7月,债券通启航,揭开了境内债券市场开放的新篇章。债券通开通一年以来,国际社会对境内债市的关注度大幅提升,境外机构入市数量持续上升,交易规模和持仓量稳步提高。

  按主体类型来看,境外非法人产品账户个数占52%,境外商业银行占24%,境外证券公司占9%。按地区分布来看,境外主体主要集中在中国香港,占比高达65%,这主要是由于香港当地机构对境内债市相对熟悉,加之债券通是内地与香港基础设施互联互通,使得不少非香港机构也选择在香港注册产品;其他境外机构来自东南亚、美洲、欧洲、澳洲等多个国家地区。

  (五)更多交易和对冲工具有待放开

  2。联通模式更便捷。相较境内市场,香港金融市场的相关法律和规则与国际更为接轨。债券通采取与香港基础设施互联互通的创新模式,展现了我国积极遵循国际标准、主动融合国际债市的开放态度,为境外机构提供了较大便利,受到境外机构普遍欢迎。

  由于监管机构不同,最初进入债市的各种渠道各有特点,近期又呈现规则趋同的态势,令境外机构产生一些困惑。面对不熟悉的中国市场,境外机构希望快速了解入市和交易规则。近期,央行简化合并了债券通和CIBM的申请文件,便利了境外机构的备案流程,受到了境外机构的广泛欢迎。

  2014年前所发行的跨市场企业债为非上市公司所发行的跨市场债券;

  (一)政府债券发行流程

  以上4种类别的债券是目前我国债券市场流通的4大主要债券,在本文表一所列的债券种类中,还有中央银行票据、政府支持机构债券、资产支持证券和熊猫债券,此4类债券由于其发行目的特殊、参与者较少、流通量较低本文只做简要介绍。

  (三)直接投资人

  关 注

  政策性金融债券:是由国开行、进出口行和农业发展银行为发行主体的金融债券。基本在银行间发行,有部分试点在交易所市场交易,个别品种可在商业银行柜台交易。

  我国共有3个托管和结算场所:上清所、中证登和中央结算公司。

  1. 市场划分:

  储蓄国债:面向个人投资者,为吸收个人存款而设置的国债,是不可流通的记名国债。储蓄国债有电子式和凭证式两种,两者申购和付息方式不同。

  4.同业存单

  1. 国债

  商业银行债券:发行主体为境内设立的商业银行法人。

  在我国地方政府债这九年的发展过程中,可以分为3个阶段。从2009年开始,发行主体虽为省一级的政府,但是由中央政府财政部代发代还,这种形式其实是国债转贷地方政府的演变。2011年,试点地区可以自主发行债券,依然由中央政府财政部代为还本付息。因此可以得出结论,前两个阶段发行的地方政府债都有中央政府背书。而2014年后,还本付息从财政部代行转为发债地区自行还本付息。

  2. 发行流程:

  国债作为我国主权发行的债券,主要由财政部制定每年的发行计划,计划与当年的财政政策息息相关。我国国债目前分为储蓄类国债、记账式贴现国债和记账式付息国债。

  (2)地方政府债

  3.企业信用债

  存单和非金融企业债务融资工具托管和结算机构为上清所;

  我国金融债分为3类,政策性金融债券、商业银行债券和非银行金融债券。

  1. 政府债券

  (二)金融债券发行流程

  二、我国债券一级市场参与者

  (一)发行人

  2.地方政府债

  除了存单和非金融企业债务融资工具外,所有的银行间券结算和托管机构均为中央结算公司(即中债登);

  资产支持证券:(1)信贷资产支持证券发行主体为特定信托公司,代表特定目的信托的信托受益权份额,受托机构以信托财产为限向投资机构支付资产支持证券收益。(2)企业资产支持证券:发行主体为券商,以券商集合理财-计划形式出现,基础资产为信贷资产以外的其他资产、收费权等。

  近几年,配合着货币投放速度,从我国债券市场发行量呈现指数型增长,其中同业存单的发行量增长最快。目前存量债券在80亿左右。整体债券市场单月发行量从1万亿增加到3万多亿,最高时甚至多达4万多亿。在目前存量债券中,存续量最大的5大债券分别是:金融债占市场24.40%,地方政府债占19.89%,国债占17.65%,和10.95%的同业存单。

  我国债券流通市场由交易所和银行间市场组成,发行人选择发行债券的场所不同,所需要满足的条件和审批报备单位均不同。除政府债券和政策性金融债之外,其他债券整体由意向发行、准备材料、监管审核和招标发行4个过程。在整个发行流程中,发行人确定发行意向之后,需要确定相应的会计师事务所、承销团、评级公司、担保机构(如果发行需要担保的债券)以及律师事务所。这些机构将对公司的财务状况、信用评级等一些基本情况作出深入的了解和分析,统一制作材料,向相应的监管机构报送,然后由监管机构进行审核批复。

  我国地方政府债具有我国发展特色,1994年财政分税制改革后,中央政府上收部分财权,但是地方政府担负着经济建设等事权。在此背景下,地方政府开始“看GDP论英雄”,加大城市建设,由此地方财政收支不平衡,债务融资不断扩张。地方政府为了自体的债务融资,而政府当时明文禁止地方政府发债,于是地方政府融资呈现“隐形化”,地方通过搭建融资平台替代其作为发债主体。

  目前我国债券市场是各类金融机构债券投资与资金融通的重要场所。我国债券市场监管体系多头并重、品种结构丰富,且由于经济发展的要求,近几年债券市场发行量和成交量整体呈指数形式攀升。本文从债券类型、一级市场参与主体和一级市场债券发行条件及流程,对我国债市一级市场作出描述和分析,意在疏通我国目前债券市场的体系脉络。

  中票、短融和PPN统称为非金融企业债务融资工具。

  (二)承销商

  非银行金融债:发行主体为境内设立的非银行金融机构法人。

  转变出现在2008年,为了应对国际金融危机,国务院推出4万亿投资计划,中央政府安排1.8万亿,其余由地方政府安排解决。与此同时,2009年政府工作报告首提安排发行地方政府债券2000亿,正式开启我国地方政府债券。

  2015年,财政部发文确认置换1万亿地方债,置换债券由地方政府自发自还。所置换的债券主要是由之前地方政府通过地方融资平台所发行的债券。此类型债券收益率在7%~8%,久期大约在两三年左右,高票息短久期的债券现金流入又是低盈利率长建设周期的资产。置换此类债券成长久期低利率的地方债,将有利于化解地方财政危机和系统性风险。

  (二)我国债券种类详解

  我国债券流通市场由交易所和银行间市场组成,发行人选择发行债券的场所不同,所需要满足的条件和审批报备单位均不同。

  由于我国信用债发行市场和监管机构的不同,各类型债券的发行条件也不尽相同。

  目前,我国最大的两个发债主体是政府和银行。我国主权国债的发行管理机构是财政部,地方政府债的主体为地方政府,金融债的发债主体是各金融机构。除此之外,各发债企业可根据自身的需求选择合适的市场和债券类型需对自己所发行的信用债履行到期本息兑付的责任。

  报告摘要

  我国信用债根据发行市场不同,可以分为交易所债和银行间债,从而所对应的监管机构和发行条件亦不同。在交易所发行的债券主要由证监会审核管理,托管在中证登。而银行间信用债主要由交易商协会审批,托管在上清所和中债登。

  我国债券发行和流通市场一共有3个:交易所、银行间市场和柜台市场。三个市场的参与主体和交易内容有所区分。

  我国债券市场多元化管理,多个市场交易,整体分类方式较多。从市场功能来看,可以分为一级市场和二级市场。一级市场是各主体发行债券融资的场所,二级市场是债券投资机构根据不同债券的特性和潜在价值,进行投资交易的场所。从参与主体来看,我国债券市场由债券发行主体、交易场所、监管机构、结算托管机构和投资者集体参与,形成了多交易场所和多监管体系的特点。

  在2014年至2015年间,为了妥善管理我国债券市场,根据中债登发布的《我国债券市场概览》,部分债券分类出现了调整。

  因此,2014年之前发行的可跨市场企业债和2015之后的发行企业债是属于不同的分类,且自2015年之后,不再有主体为单个公司所发行的跨市场企业债,之前所发行的仍归类为企业债直至到期偿付。(本文图中的所有跨市场企业债均是2015年之后的定义,即可分为中小企业集合债券、项目收益债、可续期债券)

  2. 金融债

  承销商主要帮助发行人完成债券发行、认购以及向其他结算成员进行分销。目前具备全国性主承销商资格的主要是大型商业银行、股份制银行、大型券商及部分城市商业银行。

  (1)国债

  信用债承销需满足以下3点:(1)担任过2000年以后信用债主承销商;(2)或累计3次以上副主承销商;(3)金融机构。

  我国债券市场多元化管理,多个市场交易,整体分类方式较多。从市场功能来看,可以分为一级市场和二级市场。一级市场是各主体发行债券融资的场所,二级市场是债券投资机构根据不同债券的特性和潜在价值,进行投资交易的场所。

  我国一级市场的主要参与者有3个,发行人得到监管批准或备案之后在市场发行债券,拥有承销资格的承销商帮助发行人完成债券发行,参与债券发行认购,在发行期内将承销债券向其他结算成员进行分销。直接投资人参与债券投标和申购,完成对债券的投资。其余审计师事务所、律所、信评机构等辅助发行人和承销商完成债券材料制作、申报以及债券发行工作。

  (三)流通市场和托管机构

  地方政府债券是地方政府发行,一般所筹资资金用于交通、通讯、住宅等地方性事务的债券,分为一般债券和专项债券。

  交易所流通债券结算机构为中证登;

  来源:中信期货微资讯

  金融债承销商资格需满足以下条件:(1)注册资本不低于2亿元,(2)有较强的债券分销能力,(3)具有合格债券市场专业人员,(4)有合格债券分销渠道,(5)近2年没有重大违法违规,(6)人民银行要求的其他条件。

  除政府债券和政策性金融债之外,其他债券整体由意向发行、准备材料、监管审核和招标发行4个过程。

  每年年初,财政部会根据上一年度的承销量将承销商分为A类和B类承销商。A类承销商可在全国范围内开展非金融企业债务融资工具主承销业务;B类承销商只可在注册地所在的省、自治区、直辖市范围内开展非金融企业债务融资工具主承销业务。其余没有进入承销团队的券商银行,只可作为分销商参与一级市场的销售。

  (一)债券市场概览

  政策性银行按年向央行报送发行申请,申请内容包括发行数量、期限安排、发行方式等,最后由中国人民银行核准发行。

  政府支持机构债券:政府支持机构债券由汇金债券和铁道债券组成。(1)汇金债券由中央汇金投资有限公司发行。中汇金是国家对重点金融机构进行股权投资的金融控股机构,发行债券为了解决其在股权投资过程所需的资金来源。中汇金在2010年发行两期人民币债券,共1090亿元。(2)铁道债券由铁道部发行,具有国家信用色彩,是为了推动铁路投融体系而产生的额债券。

  从参与主体来看,我国债券市场由债券发行主体、交易场所、监管机构、结算托管机构和投资者集体参与,形成了多交易场所和多监管体系的特点。

  现所有企业发行的债券称为企业信用债(一般市场简称为信用债);

  中央银行票据:由中国人民银行发行,发行对象是公开市场业务一级交易商(48家一级交易商由商业银行、证券公司等组成),期限一般在3个月到3年,是央行公开市场操作的工具之一。近两年随着央行调控货币手段越来越多样化,央票发行基本暂停。

  地方政府债由财政部管理,各地向财政部申报,财政部批准后,由承销机构公开在国债投标系统内进行发行投标。

  截止2018年5月10日,我国地方政府债券余额15.3万亿,其中置换债高达11万亿。商业银行是地方政府债的主要购买者。

  记账式付息国债:发行票面为100元,到期还本付息,是我国目前债券市场最主要的组成部分。目前,我国10年及以下的国债实行关键年限的发行,而10年以上的超长期国债不实行关键期限发行,由财政部根据市场和经济情况运行择机发行,超长期限的国债目前主要有20年、30年和50年。我国10年以下的关键发行期限分为1年、3年、5年、7年、10年。这些关键期限的利率构成了我国目前最重要的国债收益率曲线。

  公司债更新分为公募债和私募债。两者募集方式和流通方式有所不同。公募债发行是审核制而私募债为备案制;公募债在交易所直接上市流通且可质押而私募债必须在交易所固收或大宗平台交易且不可质押。

  信用债发行则因为其所目标发行的债券类型不同,监管机构不同,面临的发行条件是不同的。不过无论在哪个市场,信用债发行流程是大体一致的,大致可分为意向发行,材料准备,上报材料和招标发行上市四个步骤。

  一、我国债券市场框架

  直接投资人是指经债券监管部门批准可以参与债券投标和申购、但不能进行分销的机构。目前地方政府债券及企业债券的簿记建档发行引入了直接投资人。

  不再有“上市公司债”,公司债的发行主体扩展为上市或非上市公众公司;

  记账式贴现国债:低于面值贴现发行,到期按面值还本的短期国债。

  熊猫证券:熊猫债券是境外机构在我国境内发行的人民币债券,目前流通量微乎其微。

  跨市场债可以托管在中证登或者中央结算公司(中债登)。

  三、我国债券发行流程

  (三)信用债发行流程

  其余金融债发行流程如下:

  2015年后所说的企业债即企业债券,属于企业信用债之一,细分为中小企业集合债券、项目收益债、可续期债券;

  信用债是企业根据其财务和经营状况,由评级公司给出信用评级之后,在债券市场所发行的债券。和上述2者不同之处在于,信用债由于发行主体的多样化,其风险和流动性存在较大的差异性。

  中央政府依据相关法律规定和国家预算的要求,发行债券。发行人为中央政府,具体执行人是中央财政部。我国国债由财政部在每年年初公布发行计划,由和财政部签订过国债承销协议的承销商向各机构投资者销售。

  发债主体是指发行债券,将承担债券到期兑付责任的公司或团体。经监管部门审批或备案具备发行资格的筹资人可在银行间债券市场、交易所债券市场、商业银行柜台市场发行债券。

  同业存单是存款类金融机构在全国银行间市场上发行的记账式定期存款凭证,是近几年来我国金融行业发行势头极其迅猛的一类产品。同业存单期限较短,不超过1年,近几年作为银行表外业务的主要资金来源,每周发行量已经占整体债券市场的40%左右。随着金融去杠杆的态势逐渐趋严,同业存单的发行量在后期将逐渐减弱。

原文地址:http://www.moralbux.com/youxitiandi/2019/0720/53.html